Максимизировать богатство, а не стоимость

В конце XX века представления о компании сильно поменялись. Если раньше считалось, что компания существует ради получения прибыли, то теперь стало прописной истиной, что главная задача компании – максимизировать стоимость (shareholder’s value), богатство акционеров (shareholder’s wealth). Между стоимостью и богатством обычно ставится знак равенства. К примеру, в авторитетном учебнике Брейли и Майерса «Принципы корпоративных финансов» утверждается, что целью акционеров является максимизация их текущего богатства (current wealth), а все что должны сделать менеджеры, для выполнения этой цели – так это увеличить рыночную стоимость их акций. Это не совсем правильно. Стоимость принято измерять приведенной к текущему моменту времени величиной будущих денежных потоков. Богатство более широкое понятие. Оно предполагает как прошлые, так и текущие и будущие поступления в пользу акционеров, а также устраняет временной эффект самопроизвольного движения стоимости во времени вследствие инфляции и приближения к ожидаемым денежным потокам, передачи денежных потоков инвесторам.

Стоимость можно максимизировать в ущерб богатству. Поскольку стоимость – это будущие денежные потоки, то компания может просто воздерживаться от выплаты денежных потоков, с тем, чтобы поддерживать ожидания высоких будущих выплат. Стоимость возрастает по мере приближения к моменту выплаты, хотя в основе лежит все та же экономическая выгода и в действительности инвестор ничего не получает от этого движения стоимости. Такой эффект возникает и при измерении от периода к периоду стоимости компании. К примеру, если взять за основу модель постоянного роста Гордона, то легко увидеть, что стоимость компании будет увеличиваться по мере того, как в качестве нулевого денежного потока подставляется возросшая величина следующего года. Стоимость может также самопроизвольно уменьшаться во времени, если денежный поток затухает и в качестве отправной точки оценки в каждом периоде берется уменьшившийся денежный поток. Для оценки стоимостной результативности за период обычно используются либо изменение цены акции компании, либо изменение рыночной добавленной стоимости MVA. Сокращение MVA за период еще не означает ухудшения функционирования компании. Также и увеличение MVA не следует принимать как знак улучшения ее результативности.

Поскольку MVA определяется путем дисконтирования будущих денежных потоков акционерам, то ежегодно при неизменном денежном потоке происходит передвижение и передисконтирование относительно нового момента времени. Состоявшийся денежный приток увеличивает балансовые инвестиции на реинвестированную величину и попадает в кошельки акционеров. В результате текущая стоимость выплат акционерам изменяется по мере того, как реализуются отдельные притоки и оттоки ожидаемого денежного потока. Взаимоотношения между богатством и стоимостью довольно сложные. Абсолютная величина богатства обычно измеряется стоимостью компании на текущий момент времени. Полученные ранее распределения во внимание не принимаются. Однако изменение стоимости в течение периода не то же самое, что изменение богатства за период. Здесь уже необходимо принимать во внимание распределения денежных средств в пользу акционеров в течение периода. Кроме того, чтобы сравнить богатства на два разных момента времени, они должны быть приведены к единому моменту времени. Поэтому для отслеживания создания богатства лучше использовать остаточную рыночную прибыль, т.е. рыночную прибыль за вычетом рыночных капитальных издержек за период.

Получается, что управление стоимостью является составной частью управления богатством акционеров, но не замыкается только на этом. Прежде всего, требуется принимать в расчет сформировавшиеся ожидания рынка относительно стоимости компании. Менеджеры создают эффективную стоимость только в том случае, если они поднимают планку ожиданий относительно текущих и будущих денежных потоков. Требуется осмотрительнее относиться к денежной наличности. Часто имеет смысл поступиться стоимостью денежных запасов ради реального богатства – распределений денежных потоков в пользу акционеров. При этом обычно растет и стоимость акций, так как с баланса убираются «ленивые» активы, не способные оправдать затрат на капитал. Политика реинвестирования полученных прибылей оправдана только тогда, когда денежные потоки на реинвестированный капитал покрывает капитальные издержки. Если этого не происходит, компания разрушает богатство акционеров, удерживая его у себя и не обеспечивая нормальной доходности. В остальном управление богатством предполагает выполнение установок по наращиванию стоимости компании, если они не входят в противоречие с вышеизложенными аспектами благосостояния акционеров.
Полный текст статьи в формате pdf:

Обновлено: 10.06.2014 — 18:17

Добавить комментарий

Ваш e-mail не будет опубликован. Обязательные поля помечены *

Сергей Черемушкин © 2014 Frontier Theme